Pases o LEBACs, Política Monetaria versión 2017
Los procesos inflacionarios tienen una negativa incidencia en la economía por dos cuestiones fundamentales, por un lado, porque distorsionan el sistema de precios, y con ellos las señales de mercado se tornan poco claras para quienes deben tomar decisiones; y por otro, porque afecten el poder de compra de las familias, bajando el consumo privado, motor fundamental de la actividad productiva.
A su vez, es un hecho contrastable que la inflación es básicamente un fenómeno monetario, en donde la autoridad monetaria cumple un rol esencial de regular la oferta de dinero, de manera que acompañe las necesidades de la demande de dinero que garantice la fluidez de las transacciones reales y financieras.
En la Argentina la oferta monetaria normalmente se expande por el aumento de las reservas internacionales (ingreso de dólares por exportaciones; endeudamiento o inversiones), o por el aumento de crédito interno, normalmente asociado a la financiación de los déficits fiscales del Estado Nacional.
Durante 2016 una de las estrellas financieras fueron las Letras del Banco Central (las LEBACs), que la autoridad monetaria utilizó como un mecanismo de retirar pesos del mercado de dinero, y regular así la oferta monetaria. El proceso no es ni neutro ni sin costo, en tanto el mecanismo lleva implícito dos razonamientos: debe tener una tasa de interés lo suficientemente atractiva para mantener el stock deseado de LEBACs en circulación, y por el otro, que esta tasa de interés no sea tan elevada que mate el proceso de inversión productiva, a pesar de ello nadie puede negar el éxito que tuvo el BCRA en reducir los pasivos monetarios, que permitieron, sobre todo en los últimos meses, una baja sistemática de la inflación.
En el presente año se cambió el esquema de fijación de la tasa de interés de referencia, y por ende la principal forma de absorber los sobrantes de emisión monetaria, trasladándola al corredor de pases activos y pasivos que realiza el BCRA con las entidades financieras. De esta forma, habrá un paulatino cambio en donde bajarán los stocks de LEBACs (la última semana un 5,2%), y aumentarán los niveles pases pasivos para regular la plaza (en la última semana aumentaron en un 70%).
La modificación del sistema introducido por Sturzzeneger en la fijación de la tasa de interés de política monetaria posee características similares a la operatoria de LEBACs en cuanto al nivel de la tasa de interés de referencia y su efecto sobre la actividad, pero adiciona dos circunstancias, por un lado, la operación de pases implica una negociación entre pocos actores (BCRA y entidades financieras) lo que quita transparencia a la fijación de la tasa de referencia, pero a su vez genera fuertes incentivos a la adquisición de títulos públicos por parte de las entidades financieras (sobre todo en bancos estatales) en futuras emisiones para financiar el déficit fiscal.
Esto último, y en un contexto donde el mercado internacional de crédito se volverá más hostil para los países emergentes puede volverse un problema de grandes proporciones si hay una tendencia a monetizar el déficit fiscal por esta vía, volviendolo no sostenible en el tiempo, y provocando a futuro aumentos de oferta monetaria con impacto inflacionario.
En definitiva, la historia monetaria argentina nos demuestra que mantener déficits fiscales financiados con emisión monetaria o endeudamiento termina en el mediano plazo impactando en inflación, y que sin atacar el mismo, los diferentes métodos de esterilización que aplique el BCRA pueden postergar el problema, pero nunca solucionarlo.
Lic. Roberto Manuel Ortea / @rortea
Licenciado en economía
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